Kriz kahini diye bilinen ünlü ekonomist Nouriel Roubuni, piyasaların büyüme, enflasyon ve para politikasına ilişkin olumlu temel senaryosunu neyin rayından çıkarabileceğini, Project Syndicate yorum-haber sitesine değerlendirdi.
Bir yıl önce bu zamanlarda, ben de dahil olmak üzere ekonomistlerin ve piyasa analistlerinin yaklaşık yüzde 85’i ABD ve küresel ekonominin resesyona gireceğini tahmin ediyordu. Düşen, ancak hala yapışkan olan enflasyon, para politikasının durgunluk başladığında hızla gevşemeden önce daha sıkı hale geleceğini; hisse senedi piyasalarının düşeceğini ve tahvil getirilerinin yüksek kalacağını gösteriyordu.
Bunun yerine, çoğunlukla tam tersi oldu. Enflasyon beklenenden daha fazla düştü, resesyondan kaçınıldı, borsalar yükseldi ve tahvil faizleri yükseldikten sonra düştü.
Bu nedenle 2024 tahminlerine alçakgönüllülükle yaklaşmak gerekir. Yine de temel görev aynıdır: bir taban çizgisi, bir yukarı yönlü ve bir aşağı yönlü senaryoyla başlayın ve ardından her birine zamanla değişen olasılıklar ortaya koymak.
Hepsi olmasa da birçok ekonomist ve analist için mevcut temel senaryo yumuşak iniş: ABD başta olmak üzere gelişmiş ekonomiler resesyondan kaçınıyor, ancak büyüme potansiyelin altında ve enflasyon 2025’e kadar yüzde 2 hedefine doğru düşmeye devam ederken, merkez bankaları bu yılın ilk veya ikinci çeyreğinde politika faizlerini düşürmeye başlayabilir.
Bu senaryo hisse senedi ve tahvil piyasaları için en iyi senaryo olacaktır ki zaten bu senaryo beklentisiyle piyasalar yükselmeye başlamıştır.
Yukarı yönlü senaryo ise ‘inişin olmadığı’ senaryodur: büyüme, en azından ABD’de potansiyelin üzerinde kalır ve enflasyon piyasaların ve ABD Merkez Bankası’nın (Fed) beklediğinden daha az düşer. Faiz indirimleri daha geç ve Fed’in, diğer merkez bankalarının ve piyasaların şu anda beklediğinden daha yavaş bir hızda gerçekleşecektir.
Paradoksal olarak, inişin olmadığı bir senaryo, şaşırtıcı derecede güçlü büyümeye rağmen hisse senedi ve tahvil piyasaları için kötü olacaktır, çünkü faiz oranlarının daha uzun süre biraz daha yüksek kalacağı anlamına gelir.
Mütevazı bir aşağı yönlü senaryo, enflasyonu merkez bankalarının beklediğinden daha hızlı bir şekilde aşağı çeken kısa ve sığ bir durgunluk ile inişli çıkışlı bir iniştir. Düşük politika faizleri daha erken gelecektir ve Fed’in sinyalini verdiği üç adet 25 baz puanlık indirim yerine, piyasaların şu anda fiyatladığı altı indirim olabilir.
Elbette, kredi ve borç krizine yol açacak daha şiddetli bir durgunluk da yaşanabilir
Ancak bu senaryo, Rusya’nın Ukrayna’yı işgalinin ardından emtia fiyatlarındaki artış ve ABD ve Avrupa’daki bazı banka iflasları nedeniyle geçen yıl oldukça olası görünürken, toplam talebin zayıflığı göz önüne alındığında bugün pek olası görünmüyor.
Ancak Gazze’deki çatışmadan kaynaklanan enerji fiyatlarındaki artış gibi yeni bir büyük stagflasyonist şok olursa, özellikle de Hizbullah ve İran’ı içeren ve petrol üretimini ve Körfez’den ihracatı aksatan daha geniş bir bölgesel savaşa dönüşürse endişe kaynağı olabilir.
ABD ve Çin arasındaki yeni gerilimler gibi diğer jeopolitik şoklar, ticaret büyük ölçüde kesintiye uğramadığı veya Tayvan’ın çip üretimi ve ihracatı zarar görmediği sürece, muhtemelen daraltıcı (daha düşük büyüme ve daha düşük enflasyon) olmaktan ziyade stagflasyonist (daha düşük büyüme ve daha yüksek enflasyon) olacaktır.
Kasım ayında ABD başkanlık seçimleriyle birlikte, bir başka büyük şok daha yaşanabilir. Ancak oylama öncesinde büyük bir iç istikrarsızlık yaşanmazsa bu durum 2025 görünümünü daha fazla etkileyecektir. Yine de ABD’deki siyasi çalkantılar stagflasyondan ziyade durgunluğa katkıda bulunacaktır.
Küresel ekonomiyle ilgili olarak, hem inişin olmaması hem de sert iniş senaryosu, ABD için inişin olmaması olasılığı diğer gelişmiş ekonomilere göre daha yüksek olsa bile, şu anda düşük olasılıklı kuyruk riskleri gibi görünmektedir. Yumuşak bir iniş mi yoksa sarsıntılı bir iniş mi olacağı ülkeye ya da bölgeye göre değişmektedir.
Örneğin, ABD ve diğer bazı gelişmiş ekonomiler yumuşak bir iniş gerçekleştirebilecek gibi görünmektedir. Daha sıkı para politikasına rağmen, 2023’te büyüme potansiyelin üzerindeydi ve pandemi dönemindeki negatif toplam arz şokları azaldıkça enflasyon hala düştü.
Buna karşılık, Euro Bölgesi ve Birleşik Krallık, enflasyon düşerken son birkaç çeyrekte potansiyelin altında sıfıra yakın veya negatif büyüme gösterdi ve zayıf büyümeye katkıda bulunan faktörler devam ederse 2024’te daha güçlü performansı kaçırabilir.
Gelişmiş ekonomilerin çoğunun yumuşak ya da inişli çıkışlı bir iniş yapıp yapmayacağı çeşitli faktörlere bağlıdır. Öncelikle, gecikmeli olarak işleyen para politikası sıkılaştırması 2024’te 2023’te olduğundan daha büyük bir etkiye sahip olabilir. Ayrıca, borçların yeniden finansmanı birçok firma ve hane halkını bu yıl ve gelecek yıl önemli ölçüde daha yüksek borç servis maliyetleriyle karşı karşıya bırakabilir.
Ve eğer jeopolitik bir şok yeni bir enflasyon dalgasını tetiklerse, merkez bankaları faiz indirimlerini ertelemek zorunda kalacaktır. Enerji fiyatlarını yükseltmek ve merkez bankalarını mevcut görünümlerini yeniden gözden geçirmeye zorlamak için Ortadoğu’daki çatışmanın çok fazla tırmanması gerekmeyecektir. Ve orta vadeli ufukta birçok stagflasyonist mega tehdit büyümeyi düşürebilir ve enflasyonu yükseltebilir.
Bir de hali hazırda sarsıntılı bir iniş yaşayan Çin var. Yapısal reformlar yapılmadığı takdirde (ki bu reformlar yapılacak gibi görünmüyor), büyüme potansiyeli önümüzdeki üç yıl içinde yüzde 4’ün altına düşecek ve 2030’a kadar yüzde 3’e yaklaşacaktır.
Çinli yetkililer bu yıl gerçek büyümenin yüzde 4’ün altında olmasını kabul edilemez bulabilir; ancak yüzde 5’lik bir büyüme oranına, zaten yüksek olan kaldıraç oranlarını tehlikeli seviyelere çıkaracak büyük bir makro teşvik olmadan ulaşılamaz.
Çin büyük olasılıkla 2024 yılında büyümeyi yüzde 4’ün biraz üzerine çıkarmaya yetecek ılımlı bir teşvik uygulayacaktır. Bu arada, büyüme üzerindeki yapısal engeller, toplumun yaşlanması, borç ve emlak yükü, devletin ekonomiye müdahalesi, güçlü bir sosyal güvenlik ağının olmaması devam edecektir.
Nihayetinde Çin, ciddi bir borç ve mali krizle tam ölçekli bir sert inişten kaçınabilir; ancak muhtemelen hayal kırıklığı yaratan bir büyümeyle inişli çıkışlı bir iniş olacak gibi görünüyor.
Varlık fiyatları, hisse senetleri ve tahviller için en iyi senaryo yumuşak iniştir, ancak bu artık kısmen fiyatlanmış olabilir. İnişin olmadığı bir senaryo reel ekonomi için iyi ancak hisse senedi ve tahvil piyasaları için kötüdür çünkü merkez bankalarının faiz indirimlerini takip etmesini engelleyecektir.
İnişin inişli çıkışlı olması hisse senetleri için kötü, en azından kısa ve sığ resesyon dibe vurmuş gibi görünene kadar – ve tahvil fiyatları için iyi seviyede olacaktır, çünkü faiz indirimlerinin daha erken ve daha hızlı yapılması anlamına gelmektedir. Son olarak, daha şiddetli bir stagflasyon senaryosunun hem hisse senetleri hem de tahvil getirileri için en kötüsü olacağı açıktır.
Şimdilik en kötü senaryolar en az olası senaryolar gibi görünüyor. Ancak başta jeopolitik gelişmeler olmak üzere herhangi bir dizi faktör bu yılın tahmin bozucusu olabilir.
